一、闻泰科技：全球领先的通讯和半导体企业
1、业务结构：通讯和半导体业务两翼齐飞
闻泰科技定位于一家全球领先的通讯和半导体企业，主营通讯和半导体两大业务板块。年，公司完成对安世半导体的收购，打通产业链的上游和中游，目前已经形成从芯片设计、晶圆制造、半导体封装测试到产业物联网、通讯终端、笔记本电脑、IoT、汽车电子产品研发制造于一体的庞大产业布局。
公司的经营模式主要是为全球主流品牌提供半导体、新型电子元器件、智能手机、平板电脑、笔记本电脑、智能硬件、IoT模块等产品研发设计和生产制造服务，包括新产品开发、ID设计、结构设计、硬件研发、软件研发、生产制造、供应链管理等。
基于两大业务板块，公司的主营产品包括：移动通讯整机及移动通讯设备等移动通信产品，其中以智能手机为主；以及以安世半导体为核心平台提供的半导体、新型电子元器件等。
（1）通讯业务板块：公司产品从手机、平板等逐渐扩大到笔电、IoT模块、CPE、工业网关、TWS耳机以及汽车电子等领域，连续多年在全球手机ODM行业处于龙头地位。年公司通讯业务板块大幅调整客户结构，开拓海外特别是北美市场，在海外建设大规模生产基地，打造全球交付体系，国际和国内客户均衡发展。目前公司通讯业务的研发中心分布在上海、无锡、深圳、西安，制造基地分布在嘉兴、无锡、印度和印尼，另外在美国、韩国、日本设立了创新中心。
（2）半导体业务板块：公司旗下安世半导体是全球知名的半导体IDM公司，是原飞利浦半导体标准产品事业部，有60多年研发和制造经验，总部位于荷兰奈梅亨，晶圆制造工厂设立在德国汉堡和英国曼彻斯特，封装测试工厂位于中国东莞、菲律宾卡布尧和马来西亚芙蓉。目前公司客户超过2.5万个，产品种类超过1.5万种，覆盖二极管/晶体管、逻辑芯片、ESD和MOSFET等细分领域，过去几年每年还有多种新产品发布，其中包括第三代半导体氮化镓功率器件（GaNFET）等，下游覆盖手机、汽车、通信（5G和IoT）和工业领域等细分市场。目前安世半导体年产能超过亿件，在与欧美半导体巨头竞争中，安世在各个细分领域均处于全球领先。
2、发展沿革：从IDH到ODM龙头，并购安世向上游延伸（略）
3、股权结构：张学政实际控股，股东背景实力强大（略）
4、财务分析：营收规模不断增长，研发与运营保持高效（略）
二、ODM业务：行业龙头地位稳固，公司发展路径清晰
1、行业分析：智能手机行业迎来5G换机潮，ODM厂商迎来三大机遇
全球智能手机行业进入存量博弈阶段，5G驱动智能手机行业迎来换机潮。在经历了移动互联网时代近10年的培育之后，全球智能手机出货量在年达到顶峰，随后连续三年实现低个位数负增长，根据IDC数据，年全球智能手机出货量13.71亿部，同比下滑2.45%。后4G时代智能手机创新趋缓、用户换机周期拉长，随着5G正式商用，智能手机行业将迎来新的换机潮，同时带动消费电子进入新的创新周期。
不同于4G时代始终处于加速赶超的角色，中国市场以及中国运营商和中国手机厂商都将成为5G时代的引领者。根据中国信通院的数据，年1-6月，中国市场5G手机累计出货量.8万部，占中国智能手机出货量的41.55%，其中6月份单月5G手机出货.3万部，占比61.2%。我们认为伴随着疫情逐步受控，全球电子终端销量表现都将企稳回升。虽然当下印度等部分区域的销量表现依旧不佳，但不改整体向好态势。我们预计年全球智能机销量在12.2亿部左右，其中5G手机销量上修至2.7亿部。而国内市场手机销量在3.4亿部，其中5G手机销量上修至1.8亿部。
ODM行业挑战与机遇并存，头部ODM企业有望在5G时代深度受益。随着智能手机行业进入存量竞争阶段，市场过度竞争导致品质提升以及硬件性能过剩，且由于5G技术的快速升级导致成本和售价上升，加剧了手机品牌厂商成本控制的压力。ODM厂商由于具备成熟且通用的底层技术设计和生产组装平台，同时具备成熟的供应链和质量品控体系，因此在成本端更具优势。
中长期看，我们认为ODM厂商将迎来以下三方面的机遇：（1）一线手机品牌厂商为抢占5G手机市场份额加大中低端手机外放比例，ODM行业有望迎来增量需求；（2）ODM行业头部效应明显，ODM龙头厂商竞争优势明显；（3）5G换机潮下中低端手机创新加速和配臵升级，头部ODM厂商有望迎来量价齐升。
（1）一线手机品牌厂商加大中低端手机外放比例，ODM行业仍有50%增量空间
（2）ODM行业头部效应明显，ODM龙头厂商竞争优势明显
（3）5G换机潮下中低端手机创新加速，头部ODM厂商有望迎来量价齐升
2、公司分析：产能和客户同步优化，切入新赛道打开长期成长空间
ODM行业龙头，连续多年出货量行业第一。闻泰科技作为行业龙头，凭借出色的供应链管理能力和交付能力，出货量连续多年稳居行业第一。公司出货量从年的不到万台逐年增长至年的1.13亿台，CAGR达到17.34%，行业市占率接近30%，在全球智能手机市场和ODM行业出货连续低迷的情况下仍然保持了持续高增长。公司通讯业务收入也从年的.62亿元增长至年的.86亿元，CAGR高达94.37%。未来随着行业竞争格局进一步向头部厂商集中，公司产能和客户进一步扩充，我们认为公司的出货规模仍有较大成长空间。
从盈利模式来看，公司的收入主要来自三个方面：研发设计收入、生产制造收入和元器件采购收入。
a．研发设计收入通常按项目计费，过去十几年由于项目低端且竞争激烈，因此单个项目研发收入很低，目前随着ODM厂商的门槛越来越高，单个项目的研发收入也在不断提高，公司这一部分收入的增长来自单个项目研发收入提升和项目数量不断增加的双重驱动。
b．生产制造收入的增长主要来自于公司自建产能的增长，年公司1.13亿台的出货量中只有约万台来自公司的自建产能，未来随着公司国内和海外工厂的逐渐投产，公司自建产能长期出货目标有望达到2亿台，对应当前产能还有约3倍成长空间。
c．元器件采购收入主要与客户的委外策略有关，随着公司生产规模不断扩大、客户结构不断优化，公司采购比例近两年提升速度较快，预计未来公司采购比例有望持续提升，为公司带来更大的收入贡献。
总体来说，我们认为未来公司的成长动力主要来自以下三个方面：（1）产能和研发方面：通过不断完善研发体系和扩充自建产能，持续增强研发设计能力和交付能力；（2）客户方面：大力优化客户结构，提升公司采购比例；（3）新业务方面：基于高通平台切入笔电、VR/AR等新赛道，打开长期成长空间。
（1）产能和研发方面：研发和制造体系完善，打造全球交付体系
闻泰科技通讯业务板块目前设有4个研发中心，分别位于上海、深圳、西安和无锡。
a.上海研发中心成立于年，主要基于Qual